Banco Central, tenemos un problema

Manuel Bengolea

Hace un año, la inflación en Chile no era un problema. Es más, muchos nos sorprendíamos de que estuviese tan contenida con un mercado laboral estrecho, según la propia definición utilizada por el Banco Central en el IPoM (Informe de Política Monetaria) de dicho periodo, y con niveles de actividad económicos superiores a los actuales. Es por eso que el Banco Central comenzó a relajar su política monetaria reduciendo la tasa (TPM) a partir de octubre de 2013, desde un 5% al actual 4%.

En otro frente, desde mediados del año pasado comenzó una estampida de inversionistas de los mercados emergentes -incluyendo Chile-, gatillada por las palabras del entonces jefe de la Reserva Federal de EEUU (Fed) anunciando que los relajos cuantitativos comenzarían a reducirse. A lo anterior, súmele que los niveles de actividad de la economía china, nuestro principal socio comercial, han venido desacelerándose en los últimos meses. Todo ello ha producido, entre muchas otras cosas, que el tipo de cambio pasara en el último año desde 
$ 470 a cerca de $ 550 actuales, y que el nivel de actividad chileno se haya desacelerado visiblemente. Sin embargo, la inflación pareciera tener una agenda separada a la de la actividad, pues en el mismo período ha aumentado desde un 1,5% anual hasta un 3,5%.

En los últimos años, el empleo de la herramienta monetaria, como mecanismo para acelerar o desacelerar los niveles de actividad, había sido sin fluctuaciones fuertes del peso respecto del dólar. Hoy la depreciación del peso, cuya explicación principal se encuentra en la decisión de la Fed y la desaceleración china, está comenzando a traspasarse a los precios internos, todo lo cual limita el radio de acción del instituto emisor, pues su misión es mantener la inflación dentro del rango meta establecido (entre 2% y 4% anual). Por ahora, tanto la inflación actual como la esperada están dentro de este rango.

Otra complicación para el Central es que el mercado laboral sigue estrecho, según lo definiera en el último IPoM, y tanto los salarios como el número de ocupados siguen creciendo como si la economía no se estuviera desacelerando. Obviamente, el mercado laboral se rezaga respecto de la actividad, así es que no transcurrirá mucho tiempo antes de comenzar a visualizar que la estrechez de éste se desvanece, pero mientras esto no suceda es más que probable que el Banco Central tenga que temperar los ritmos de recorte de la TPM, al menos hasta que este ciclo esté definido hacia dónde va.

En el hacia dónde va, las opiniones son variadas también, pues además entra en la ecuación la propuesta de Reforma Tributaria (RT). Aun se analizan los alcances que tendrá lo que finalmente se negocie en el Parlamento, pero que su aplicación afectaría, tanto la actividad como los precios, es indiscutible a nivel técnico. La autoridad monetaria fue explicita al mencionar que todos los pronósticos del último IPoM eran sin la RT.

En resumen, el panorama para el Central no es fácil. Es altamente probable que en mayo la inflación supere el 4% anual, y se mantenga fluctuando alrededor de éste hasta casi fines de año. Si el IPC desde abril a diciembre se mantiene como promedio en 0,24% mensual, terminaríamos 2014 con una inflación de 3,7% anual, y esto no incorpora los efectos de la RT en precios que son relevantes para la canasta del IPC.

La gran duda es cómo afectará finalmente la nueva ley de RT, tanto la inflación como el crecimiento. Según dijera el ministro de Hacienda en entrevista a un medio escrito, el crecimiento económico chileno va de menos a más, y la reforma no tendría impacto en éste. Mi impresión es que sí lo tendrá, y que además no será neutra en materia de precios, con lo cual el Banco Central tendrá que arbitrar un esquema complejo de crecimiento económico bajo el potencial, con la inflación por sobre el rango superior de su meta.